KOSPI가 반등에 나서고 있지만 탄력적인 상승은 제한되고 있다. 연초 이후 KOSPI는 마이너스 수익률을(-0.03%) 기록 중이다. 글로벌 주요증시 대부분 플러스 수익률을 기록하고 있다는 점에서 상당히 대조적인 모습인 것이다. 뿐만 아니라 기대했던1월 효과와도 거리가 멀다. 연말∙연초 분위기를 이어가지 못하고 추가상승이 제한되는 동시에 시장을 압박하는 표면적인 요인은 미국 부채한도 증액과 관련된 불확실성, 그로 인한 매크로 모멘텀 지연으로 판단된다. 그러나 이는 여타 증시 모두 공통적으로 영향을 받는 사안이다. 따라서 유독 국내증시가 약세를 보이는 배경이라고 단정하기 어렵다. 그렇다면 디커플링 원인은 국내증시만이 지닌 특수성에서 비롯된다고 유추할 수 있다. 보다 정확한 이유를 찾기 위해 연초 이후 KOSPI 내부 스케일별/업종별 등락률을 점검해 보았다. 그 결과 대형주보다는 중소형주 성과가 월등히 좋았고, 수출관련 섹터보다는 내수비중이 높은 섹터 또는 경기방어 섹터가 기간조정 양상에서도 선전했다는 것을 확인할 수 있었다.
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단조롭지만 이를 통해 내린 결론은 무엇보다 환율로 인해 국내증시가 저조한 수익률을 기록하고 있는 것으로 판단된다. 환율은 이미 당사 1월 증시전망과 데일리 시황을 통해 반복적으로 제기했던 비우호적 변수 중 하나이다. 작년 12월 한국 수출은 전년동월대비 5.5% 감소했고, 수입 역시 5.3% 감소해 수출입 모두 크게 감소했다. 전년대비 조업일수가 3일 정도 줄어들었고, 일평균 수출 규모는 증가 추세에 있기 때문에 수출경기가 위축되었다고 볼 수 없지만 원화강세 및 엔화약세에 따른 수출감소 요인이 해소되지 못한 상태여서 향후 수출여건이 빠르게 개선되기 어렵다. 우리나라 수출에 미치는 환율 영향력이 과거에 비해 완화되었고, 산업구조 또한 환율 민감도가 상대적으로 낮은 반도체, 조선, 석유제품의 비중이 높아졌다고 하지만 원화강세 및 엔화약세가 지금처럼 지속된다면 일본과 수출 경합도가 높은 자동차, 철강, 가전 등은 수출 둔화가 불가피할 것이다.
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관건은 일본의 통화정책 변화로 엔화약세가 장기화될 가능성이 높다는 점이다. 전일 끝난 BOJ 금융정책회의에서 시장 예상과 부합하는 조치들이 단행되었다. 일본정부와 BOJ는 공동성명을 통해 물가목표치를 2%로 상향 명시했고, 이를 달성하기 위해 기간을 두지 않는 무제한 자산매입을 공식화했다. 이는 시장이 이미 예상했던 수준이라는 점에서 재료노출 인식에 따라 엔화약세가 주춤할 수 있지만 일시적인 속도조절에 그칠 것으로 판단된다. BOJ의 의도적인 자산 확대를 제외하더라도 미국과 유럽의 리스크 수위가 차츰 완화되면서 안전자산으로서 엔화수요는 갈수록 감소할 것이기 때문이다. 또한 기저효과가 소멸된 일본경제는 작년 3분기부터 마이너스 성장으로 전환되었을 뿐만 아니리 무역수지 적자를 빠르게 극복하기도 어렵다. 결국 국내증시가 비우호적인 환율변수를 극복하기 위해서는 환율에 대한 내성이 강화되거나 이를 상쇄할 강한 모멘텀이 필요해 보인다. 우리는 2월 중 미국 부채한도 이슈 불확실성 완화와 중국 춘절 및 양회 효과를 기대한다.
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